导读
2026年前4个月，上海S基金（私募股权二级市场基金）新增撮合规模突破110亿元，成交38亿元，同比激增10倍。交易热浪背后，估值分歧、国资合规、资金缺口三大“拦路虎”仍横亘在前。政策端能否及时补位，将决定这轮爆发是昙花一现还是持续井喷。
成交井喷：清算潮下的“泄洪口”
上海S基金联盟年度大会透露，2026年1—4月，上海份额转让平台成交169单、345.68亿元，北京平台同期完成115单、126.96亿元。2015—2018年设立的万亿级人民币基金集中到期，LP“回血”需求陡增，S交易从边缘选项跃升为主力退出通道。
主角换位：GP-led交易接棒LP份额
传统LP二手转让占比下滑，GP主导的接续基金（GP-led Secondary）迅速冒头。2025年上海股交中心GP-led交易金额达15亿元，北京也落地多单。该模式让原LP提前变现，GP继续管理资产并重新切分carry，买方以折扣价锁定组合，三方共赢。业内预计，国内GP-led占比将向海外市场50%的水平靠拢。
估值“黑箱”：非标资产如何定价？
缺乏公开市价、未来现金流高度不确定，使私募股权二手份额估值成为全球难题。当前主流做法依赖第三方机构出具估值报告，结合市场法、收益法及流动性折价，但参数选择弹性大，买卖双方常因10%—30%的价差拉锯数周。市场呼吁区域性股权中心升级估值指引，引入多方竞价机制，为交易提供“公允锚”。
国资痛点：不敢转、不愿转、不会转
优质存量份额大量沉淀于国资背景基金，但退出细则模糊——何种情形可折价转让、内部决策流程如何免责、低于账面NAV是否触发国资流失追责，均无国家层面操作指引。上海市国资委4月发布的《意见》首次明确，监管企业可依据第三方估值报告市场化定价，为后续细则落地打开空间。北京、广东等地也在酝酿配套方案。
资金端饥渴：买家稀少、弹药不足
目前活跃买家集中于保险、国企、母基金及头部S基金，总量不足百家，可投资金与万亿级存量资产悬殊。市场化S基金募资周期长、LP门槛高，导致交易“有货无钱”。业内人士建议，放宽保险资金、AMC、理财子公司投资比例，鼓励券商做市，引入更多长线资金进场“接盘”。
政策展望：多维协同破局
2026年《政府工作报告》首提“拓展私募股权和创投基金退出渠道”。地方层面，北京“十五五”规划、上海国资改革意见均把S基金列为重点。下一步，市场期待：
- 国家部委出台统一的国资基金份额转让操作指引，明确合规免责情形；
- 将区域性股权市场估值规范上升为行业标准，降低定价摩擦；
- 通过税收优惠、资本占用折减等方式，引导险资、银行资金入场，做大买方“蓄水池”。
只有当估值有锚、国资敢转、资金充足三要素同时满足，S基金才能真正成为私募股权循环生态的“加速器”。